類別：公司 機(jī)構(gòu)：國(guó)海證券股份有限公司 研究員：譚倩/尹斌 日期：2020-01-03

投資要點(diǎn)：

制造業(yè)景氣助力工控回升，竣工周期下低壓電器行業(yè)提速。中 美目前基本初步達(dá)成第一階段貿(mào)易協(xié)定，貿(mào)易 摩擦得到緩解，預(yù)計(jì)以出口為導(dǎo)向制造業(yè)訂單將企穩(wěn)回升。11 月官方制造業(yè)pmi 達(dá)到50.2，環(huán)比10 月提升0.9pct，時(shí)隔一年再次回到枯榮線以上，12 月pmi 保持在50.2，好于預(yù)期，制造業(yè)信心提振，生產(chǎn)擴(kuò)張和增加庫(kù)存的意愿增強(qiáng)，央行降準(zhǔn)帶來(lái)小微、民營(yíng)企業(yè)的融資成本降低，預(yù)計(jì)將帶來(lái)制造業(yè)資本開支的回升，利好工控行業(yè)。

房屋竣工面積自8 月以來(lái)持續(xù)正增長(zhǎng)，其中10 月單月竣工面積同比增長(zhǎng)19%，11 月單月增幅有所收窄，主要是由于去年同期基數(shù)較高，低壓電器屬于地產(chǎn)后周期品種，本輪竣工周期有望持續(xù)，從而帶動(dòng)低壓電器行業(yè)加速向上。

電商平臺(tái)強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)打破增速瓶頸，帶來(lái)超越行業(yè)的成長(zhǎng)性。公司為工業(yè)電氣分銷龍頭，2019 年工業(yè)電氣市場(chǎng)低迷，多數(shù)工控與低壓電器上市公司業(yè)績(jī)平淡，部分出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)。公司前三季度實(shí)現(xiàn)收入72 億元，同比增長(zhǎng)14.4%，歸母凈利潤(rùn)2.2 億元，同比增長(zhǎng)16%，主要系公司電商平臺(tái)眾業(yè)達(dá)商城收入大幅增長(zhǎng)。2018 年全年眾業(yè)達(dá)商城實(shí)現(xiàn)收入17.1 億元，2019 年前三季度為23 億元，預(yù)計(jì)2019年全年收入在30 億元以上，同比增長(zhǎng)約75%。

眾業(yè)達(dá)商城布局終端客戶長(zhǎng)尾市場(chǎng)以及 mro(非生產(chǎn)原料型工業(yè)品)市場(chǎng)，在經(jīng)歷了幾年的培育期，已經(jīng)進(jìn)入高成長(zhǎng)階段，將打破過(guò)去以依賴增加營(yíng)銷人員、銷售網(wǎng)點(diǎn)的傳統(tǒng)成長(zhǎng)模式，配合公司線下的倉(cāng)儲(chǔ)、物流、庫(kù)存提高對(duì)中小型客戶及分散市場(chǎng)覆蓋，帶來(lái)超越行業(yè)的成長(zhǎng)性。預(yù)計(jì)隨著工業(yè)電氣行業(yè)復(fù)蘇，公司業(yè)績(jī)彈性將逐步顯現(xiàn)。

“3+1”網(wǎng)絡(luò)與團(tuán)隊(duì)是公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力。“3+1”網(wǎng)絡(luò)是指分銷網(wǎng)、物流網(wǎng)、技術(shù)服務(wù)網(wǎng)加上互聯(lián)網(wǎng)。1)分銷網(wǎng)：公司擁有完善的銷售網(wǎng)絡(luò)，通過(guò)54 家子公司及 120 多個(gè)辦事處，下沉與擴(kuò)展三四線城市，為全國(guó)客戶提供全面服務(wù)；2)物流網(wǎng)：公司通過(guò)覆蓋全國(guó)核心城市的 8 大物流中心和 50 個(gè)物流配送中轉(zhuǎn)倉(cāng)有效縮短了產(chǎn)品的供貨周期；3)技術(shù)服務(wù)網(wǎng)：公司通過(guò)信息化系統(tǒng)的應(yīng)用和服務(wù)管理體系的搭建為客戶提供售前技術(shù)支持、行業(yè)解決方案、人員培訓(xùn)、售 后技術(shù)服務(wù)等，逐步推進(jìn)對(duì)客戶服務(wù)需求響應(yīng)；4)互聯(lián)網(wǎng)：公司通過(guò)數(shù)字化的應(yīng)用，整合分銷網(wǎng)、物流網(wǎng)和技術(shù)服務(wù)網(wǎng)的資源，賦能于三網(wǎng)之間的聯(lián)動(dòng)，實(shí)現(xiàn)線上線下全面覆蓋的工業(yè)電氣分銷服務(wù)平臺(tái)，推動(dòng)公司與其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的差異化發(fā)展。

“3+1”團(tuán)隊(duì)指配電團(tuán)隊(duì)、工控團(tuán)隊(duì)、中小客戶團(tuán)隊(duì)、技術(shù)服務(wù)團(tuán)隊(duì)。

配電及工控團(tuán)隊(duì)聚焦oem 等核心終端客戶，中小客戶團(tuán)隊(duì)通過(guò)線上線下結(jié)合實(shí)現(xiàn)對(duì)碎片化市場(chǎng)覆蓋，技術(shù)服務(wù)團(tuán)隊(duì)以向新興行業(yè)客戶提供行業(yè)應(yīng)用解決方案為增值服務(wù)。公司通過(guò)團(tuán)隊(duì)間有效協(xié)同和賦能實(shí)現(xiàn)行業(yè)、產(chǎn)品和區(qū)域的全面覆蓋戰(zhàn)略，預(yù)計(jì)電商平臺(tái)放量將引領(lǐng)公司走向市占率提升的道路。

公司進(jìn)入利潤(rùn)率進(jìn)入趨勢(shì)性增長(zhǎng)階段。近年來(lái)公司不斷擴(kuò)充工控團(tuán)隊(duì)，同時(shí)不斷引進(jìn)新的品牌如菲尼克斯、研華等，隨著品牌逐步增加，公司在銷售過(guò)程中可重點(diǎn)選擇毛利率較高的產(chǎn)品，公司整體毛利率有望提升。同時(shí)隨著公司電商平臺(tái)收入放量，“3+1”網(wǎng)絡(luò)與團(tuán)隊(duì)的協(xié)同效應(yīng)將帶來(lái)整體費(fèi)用率下降，預(yù)計(jì)公司凈利率將進(jìn)入趨勢(shì)性增長(zhǎng)通道。

公司助力特斯拉超級(jí)充電網(wǎng)絡(luò)建設(shè)。公司聚焦商用車所需充電系統(tǒng)，研發(fā)兆瓦級(jí)預(yù)裝式充電站，目前可以為社會(huì)充電設(shè)備制造商、投資運(yùn)營(yíng)商和最終客戶提供完整的充電網(wǎng)絡(luò)方案和產(chǎn)品。公司目前已銷售充電站近 40 套、運(yùn)營(yíng) 4 套，覆蓋全國(guó)十來(lái)個(gè)城市，從提供產(chǎn)品到提供解決方案以及運(yùn)營(yíng)都能全方位的覆蓋。公司與特斯拉合作設(shè)立特斯拉粵東地區(qū)第一個(gè)超級(jí)充電站，公司后續(xù)將結(jié)合市場(chǎng)實(shí)際情況繼續(xù)發(fā)展充電樁、充電站業(yè)務(wù)，同時(shí)借助產(chǎn)業(yè)發(fā)展獲得回報(bào)。

盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)：基于2019 年前三季度業(yè)績(jī)，我們小幅下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2019-2021 年公司凈利潤(rùn)分別為2.56/3.24/4.08 億元，對(duì)應(yīng)的pe 分別為16/13/10 倍，我們認(rèn)為，1)工控與低壓電器市場(chǎng)即將回暖；2)電商平臺(tái)放量，提高對(duì)中小客戶和分散市場(chǎng)覆蓋，帶來(lái)超越行業(yè)的成長(zhǎng)性；3)公司利潤(rùn)率進(jìn)入趨勢(shì)性增長(zhǎng)通道。4)與特斯拉合作建設(shè)粵東地區(qū)第一個(gè)超級(jí)充電站，未來(lái)將受益于產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展。維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：低壓電器、工控需求不及預(yù)期；產(chǎn)業(yè)議價(jià)能力不及預(yù)期；電商業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期；大盤系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。