公司發(fā)布2017年三季報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入159.37億元，調(diào)整后同比增長12.21%;實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤19.68億元，調(diào)整后同比增長24.27%。對(duì)應(yīng)EPS為0.93元。其中3季度，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入60.31億元，同比增長29.24%，環(huán)比增長1.80%;實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤7.11億元，同比增長25.71%，環(huán)比下降20.73%。3季度對(duì)應(yīng)EPS為0.33元。公司增速較快主要貢獻(xiàn)來自于16年12月份的光伏資產(chǎn)并表，其中16年光伏資產(chǎn)上市公司控股66.81%，其余33.2%為少數(shù)股東權(quán)益，17年太陽能板塊凈利潤全部歸母帶來增量，通過公司“凈利潤”口徑看，公司13-14年增速下滑從14Q1的24%下滑至15Q1的2%，15年底略有下滑-5%，從16年以來逐步復(fù)蘇，17年h1的9.5%上升至目前17Q3的11%，一方面低壓電器在持續(xù)復(fù)蘇我們預(yù)測(cè)有15%的凈利潤復(fù)蘇，這還是在上游漲價(jià)毛利受損的情況下，另一方面光伏資產(chǎn)持續(xù)擴(kuò)張，17Q1公司融資后大幅增加電站尤其是分布式電站的投入，為未來的增長確定趨勢(shì)。正泰電器：低壓電器持續(xù)復(fù)蘇 光伏電站持續(xù)擴(kuò)張

　　低壓電器銷量持續(xù)復(fù)蘇，預(yù)計(jì)增速15%，價(jià)格上漲對(duì)沖毛利率下滑。低壓電器和固定資產(chǎn)投資息息相關(guān)，下圖是對(duì)于正泰電器低壓板塊營收和固定資產(chǎn)三家馬車（房地產(chǎn)、制造業(yè)、基建）的對(duì)比，可以看出低壓電器截止17h1持續(xù)復(fù)蘇，在17Q3我們沒有詳細(xì)的數(shù)據(jù)，我們判斷營收的增速會(huì)高于報(bào)表中母公司18%的增速（16h1低壓電器56億營收，17h1低壓電器是63.5億營收），正泰作為行業(yè)龍頭是享有定價(jià)權(quán)的，這一點(diǎn)從以往的毛利率和銅價(jià)走勢(shì)就可以看出，這是所有零部件龍頭企業(yè)的特點(diǎn)，宏發(fā)股份也是如此，上游漲價(jià)中的順利提價(jià)傳導(dǎo)和上游跌價(jià)中的毛利率上漲，使得零部件企業(yè)在傳統(tǒng)制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈中處于優(yōu)勢(shì)行業(yè)地位，長期維持高毛利率和高ROE從而穿越經(jīng)濟(jì)的周期。從下圖可以看出房地產(chǎn)投資從16年初開始復(fù)蘇，目前看雖然短期回調(diào)，但增速依然高于15年最低點(diǎn)，起到托底的作用，16年下半年制造業(yè)開始回暖，在17h1達(dá)到階段高點(diǎn)目前小幅回落，我們依然看好在制造業(yè)的復(fù)蘇和房地產(chǎn)的托底對(duì)于低壓電器的拉動(dòng)作用。正泰電器這種零部件企業(yè)在09-16年的經(jīng)濟(jì)回落中完成了市場份額的積累ROE從45.2%回落至16.3%，目前看低壓電器行業(yè)進(jìn)入了ROE上升通道之中。正泰電器：低壓電器持續(xù)復(fù)蘇 光伏電站持續(xù)擴(kuò)張

　　光伏電站前三季度新增裝機(jī)500MW，存量電站運(yùn)營開始逐步改善，18年戶用提升多晶組件利潤率。

　　光伏電站前三季度新增裝機(jī)500MW，從資產(chǎn)負(fù)債表上可以看出17Q1-Q3在建工程和固定資產(chǎn)新增共計(jì)21.44億，其中光伏電站17h1數(shù)據(jù)是新增投資18.9億，公司17Q1融資43.6億元，投入到國內(nèi)外光伏集中電站和居民分布式電站，其中集中式電站計(jì)劃投資40億，居民分布式投資17.3億元，資本開始持續(xù)擴(kuò)張，一方面搶占戶用市場的份額，另一方面在集中式電站中獲取穩(wěn)定回報(bào)。

　　從存量運(yùn)營的角度來說，17Q3的利用小時(shí)數(shù)年化以后對(duì)比16年會(huì)有明顯改善，以裝機(jī)605MW的甘肅為例，17Q3利用小時(shí)為913小時(shí)年化后為1217小時(shí)，16年利用小時(shí)是1012小時(shí)，同比增加200小時(shí)，按照600MW裝機(jī)0.85元上網(wǎng)電價(jià)計(jì)算，營收增加1個(gè)億，邊際成本為零的情況下凈利潤增加1個(gè)億。

　　17年公司的多晶硅組件是比較差的一年，今年單晶硅市占率提升多晶硅組件價(jià)格下滑嚴(yán)重，同時(shí)上游多晶硅漲價(jià)進(jìn)一步壓縮了利潤空間，反應(yīng)到報(bào)表上營收應(yīng)該有明顯下滑，同時(shí)凈利潤率預(yù)計(jì)不超過3%。

　　17年是戶用分布式爆發(fā)的元年，18年繼續(xù)放量，在剛剛結(jié)束的2017年P(guān)VCEC大會(huì)上正泰新能源戶用光伏事業(yè)部銷售總監(jiān)何伯巖指出“正泰戶用光伏的數(shù)量2016年初的時(shí)候是200家左右，到了2017年年初的時(shí)候已經(jīng)到了2000家。17h1的銷售量是26000戶多一點(diǎn)，10月份已經(jīng)突破了3萬戶。浙江省是2016年8月1號(hào)推出了百萬屋頂計(jì)劃，就是五年，每年20萬戶，五年目標(biāo)建設(shè)戶用光伏100萬戶?！闭┬履茉撮_發(fā)有限公司董事長仇展煒也把18年浙江省省內(nèi)的目標(biāo)定在10萬戶，市占率50%，按照每戶10kW和8%的凈利潤計(jì)算，18年戶用可能達(dá)到的利潤空間高達(dá)4-5億，這對(duì)于正泰的組件產(chǎn)能來說是一個(gè)新的消化方向。

　　公司2017年前3季度期間費(fèi)用同比增長18.28%至24.62億元，期間費(fèi)用率上升0.79個(gè)百分點(diǎn)至15.45%。其中，銷售、管理、財(cái)務(wù)費(fèi)用分別同比上升35.72%、上升10.72%、上升5.36%至9.43億元、11.96億元、3.23億元;費(fèi)用率分別上升1.02、下降0.1、下降0.13個(gè)百分點(diǎn)至5.92%、7.50%、2.03%。2017年前3季度經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈流入17.60億元，同比下滑8.30%;銷售商品取得現(xiàn)金151.26億元，同比增長5.93%。期末預(yù)收款項(xiàng)4.52億元，比年初增長2.74億。期末應(yīng)收賬款58.98億元，較期初增長3.43億元。期末存貨28.75億元，較期初上升8.3億元。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們維持17年的盈利預(yù)測(cè)，基于制造業(yè)持續(xù)復(fù)蘇+運(yùn)營邊際改善+戶用光伏提升組件凈利潤水平的邏輯上調(diào)18年盈利預(yù)測(cè)，我們預(yù)計(jì)17-19年公司凈利潤29.46億/36.42億/43.22億元，同比增速34.9%/23.6%/18.7%，對(duì)應(yīng)EPS1.37/1.69/2.01，鑒于年底白馬龍頭估值切換，目前上調(diào)目標(biāo)價(jià)至34元，對(duì)應(yīng)18年20倍估值。