時(shí)值盛夏，建材的下游需求暫未受到高溫天氣的影響，龍頭螺紋鋼期貨帶動(dòng)黑色系一路高歌猛進(jìn)。相比之下，鐵礦石期貨的走勢(shì)卻較為“平穩(wěn)”，波動(dòng)的幅度遠(yuǎn)小于螺紋鋼、焦炭等品種;因此市場(chǎng)目前聚焦于鐵礦石能否重新找回聯(lián)動(dòng)性，“補(bǔ)漲”究竟是遲到還是缺席。通過(guò)對(duì)基本面的解析，考慮到宏觀人民幣的大幅貶值、港口高品礦和塊礦的溢價(jià)高企以及鋼廠生產(chǎn)情緒高昂，我們預(yù)計(jì)未來(lái)鐵礦石的下方空間十分有限，在440-460元/噸的支撐穩(wěn)固，中期重心上移、震蕩走高的概率較大，1901合約目標(biāo)看向500元/噸。

　　一、宏觀與政策利多

　　今年中美之間的貿(mào)易爭(zhēng)端是宏觀面最難以捉摸的事件，同時(shí)也是對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的根源性事件之一。隨著美國(guó)方面陸續(xù)發(fā)布對(duì)中國(guó)商品加征關(guān)稅，人民幣也開(kāi)始了連續(xù)逾10個(gè)交易日的貶值，人民幣兌美元中間價(jià)由6.25迅速拉漲至6.7附近。對(duì)于鐵礦石這類(lèi)進(jìn)口依賴(lài)嚴(yán)重的商品，人民幣貶值不利于進(jìn)口，在礦價(jià)窄幅震蕩的前提下，繼續(xù)下挫的空間有限。此外，我國(guó)的鋼材、鐵礦石與美國(guó)的直接貿(mào)易、即便加上通過(guò)東亞、東南亞各國(guó)的轉(zhuǎn)口貿(mào)易，數(shù)量占比極小，基本面的影響甚微。反倒是產(chǎn)業(yè)上的政策，對(duì)黑色系的作用更直接。7月上旬江蘇徐州地區(qū)鋼廠高爐的陸續(xù)復(fù)產(chǎn)，對(duì)爐料是較大的提振;第一批中央環(huán)保督察小組的入駐基本結(jié)束，京津冀、長(zhǎng)三角地區(qū)的鋼廠預(yù)計(jì)能有所復(fù)產(chǎn);在秋冬采暖季之前，除唐山自身限產(chǎn)的常態(tài)化，建材為主的華東地區(qū)鋼廠高爐開(kāi)工率預(yù)計(jì)維持高位運(yùn)行。

　　二、特定礦種溢價(jià)攀升

　　由于鐵礦石長(zhǎng)期供應(yīng)大于需求的基本面，在價(jià)格上呈現(xiàn)的特點(diǎn)是易跌難漲，且期現(xiàn)結(jié)構(gòu)和合約排列結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)長(zhǎng)期的貼水，即期貨貼水于現(xiàn)貨，近月合約貼水于遠(yuǎn)月合約。但是，這樣的情況在最近2個(gè)月發(fā)生了變化，首先是鐵礦石的基差開(kāi)始收斂，由5月底的40元/干噸降至30元/干噸以?xún)?nèi)，期價(jià)的上下波動(dòng)幅度均大于港口現(xiàn)貨，但港口報(bào)價(jià)下方在440-450元/濕噸的支撐穩(wěn)固;然后是遠(yuǎn)近合約的排列結(jié)構(gòu)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，遠(yuǎn)月1901和1905合約由貼水轉(zhuǎn)為升水，說(shuō)明一方面資金認(rèn)為未來(lái)鐵礦石的供需面會(huì)有改變，礦價(jià)的底部在440-450元/濕噸這個(gè)位置凸顯;另一方面證實(shí)了今年國(guó)內(nèi)礦山的大幅去產(chǎn)能對(duì)市場(chǎng)心態(tài)的作用。據(jù)可靠數(shù)據(jù)顯示，2018年國(guó)內(nèi)礦山減少的產(chǎn)量達(dá)到1500-2000萬(wàn)噸;雖然數(shù)量并不算大，但是對(duì)外依存度的提升，以及國(guó)際礦山至2020年戰(zhàn)略性的減少發(fā)貨量將長(zhǎng)期限制礦價(jià)的下行空間。 從礦種來(lái)看，截至7月17日，PB粉與超特粉的價(jià)差達(dá)到183.7元/濕噸，相比峰值230-240元/濕噸有較大幅度的收斂，這主要是國(guó)際礦山敏銳的捕捉了中國(guó)鋼廠對(duì)高品礦的青睞，紛紛增加了高品礦產(chǎn)品，同時(shí)在二季度加大了發(fā)貨量。另外值得重點(diǎn)關(guān)注的是BRBF（巴西粗粉）在今年5月底的強(qiáng)勢(shì)崛起，一度由貼水PB粉轉(zhuǎn)為升水每車(chē)板75元/濕噸。巴西高硅粗粉受鋼廠的青睞可見(jiàn)一斑，從側(cè)面反映大型鋼鐵企業(yè)對(duì)于原材料的高價(jià)容忍度空前，豐厚的利潤(rùn)下只要能提高產(chǎn)量，成本控制亦可讓路。此外，港口塊礦相較于粉礦的溢價(jià)也在加速攀升，對(duì)于高爐塊礦顯然是更方便生產(chǎn)，省去了粉礦燒結(jié)的步驟。 整體來(lái)看，鋼廠對(duì)鐵礦石的要求日益攀升，既體現(xiàn)了鋼鐵行業(yè)的超高利潤(rùn)，也說(shuō)明了港口高庫(kù)存中的“有效庫(kù)存”并不是所謂的1.6億噸如此之高，供給端的寬松需要打折扣。

　　三、庫(kù)存重心下移

　　截至7月13日，全國(guó)45個(gè)港口鐵礦石庫(kù)存量15353萬(wàn)噸，周環(huán)比小幅上漲10萬(wàn)噸，來(lái)到2018年2月的水平;周度的日均疏港量279.02萬(wàn)噸，環(huán)比下滑約8萬(wàn)噸，但仍然高位運(yùn)行。盡管港口庫(kù)存的整體重心仍高于去年同期，但是近期的去化幅度加大，主要因?yàn)殇搹S在高利潤(rùn)下滿(mǎn)負(fù)荷生產(chǎn)，對(duì)原材料的需求攀升，對(duì)高品礦溢價(jià)的容忍度越來(lái)越高，港口高品巴西礦的走俏就不難理解。 從鋼廠的庫(kù)存上看，截至7月11日，鋼廠進(jìn)口燒結(jié)粉礦總庫(kù)存為1844.5萬(wàn)噸，環(huán)比下滑78.87萬(wàn)噸，與前兩周的局部高位有所下滑，但是跌幅不大;日耗68.12萬(wàn)噸，庫(kù)存消費(fèi)比為27.08天。鋼廠的日耗在4月底5月初達(dá)到一個(gè)高點(diǎn)，主要是由于高爐的集中開(kāi)工，但是近期的日耗已經(jīng)創(chuàng)下2017年9月的新高，庫(kù)存消費(fèi)比同樣是去年9月份的新低。

　　鋼廠和港口鐵礦石庫(kù)存雙雙走低，表明鋼廠短期對(duì)原料的采購(gòu)熱情不易被扭轉(zhuǎn)。從鋼廠的高爐開(kāi)工率上看，截至7月13日，全國(guó)鋼廠高爐開(kāi)工率70.86%，環(huán)比下滑0.69%，接近年內(nèi)的高點(diǎn)。今年以來(lái)，受環(huán)保常態(tài)化影響，開(kāi)工率同比的大幅下滑情有可原。

　　綜上所述，我們認(rèn)為在中美貿(mào)易爭(zhēng)端持續(xù)發(fā)酵，人民幣處于貶值通道的宏觀環(huán)境下，鐵礦石下方有有底。港口和鋼廠庫(kù)存持續(xù)去化，鋼廠對(duì)高品礦、巴西礦和塊礦青睞有加，港口溢價(jià)扶搖直上，現(xiàn)貨市場(chǎng)的強(qiáng)勁或給期貨盤(pán)面打下堅(jiān)實(shí)的做多基礎(chǔ)。此外，環(huán)保限產(chǎn)的暫時(shí)退出，為華東地區(qū)鋼廠掙得喘息之機(jī)，高爐開(kāi)工率大概率高位運(yùn)行，支撐爐料需求。因此我們預(yù)計(jì)鐵礦石中期將震蕩走高，遠(yuǎn)月合約目標(biāo)500元/噸。